近日【rì】，聚和【hé】材料挂牌上交所科创板【bǎn】，IPO发行价【jià】110元，上市【shì】首日收涨35.37%。这【zhè】家成立7年，但仅用【yòng】时【shí】4年【nián】就从光伏细分赛道杀【shā】出【chū】成为行业第一的公【gōng】司再【zài】次展示了光【guāng】伏行【háng】业的高景气度，以及【jí】技术迭代与资源储备的重要性。
2018年【nián】聚合材料【liào】营收规模仅【jǐn】2.18亿元，在此后聚【jù】和【hé】材料便开【kāi】始了飞速增【zēng】长。2019年、2020年【nián】公【gōng】司【sī】营收增速分别达到310.50%、179.94%，营【yíng】收规模一跃达到25.03亿元，压【yā】过【guò】帝科【kē】股份【fèn】、 苏州固锝成为行业第一，三者分别占据正面光伏银【yín】浆【jiāng】市场份额的23%、15%、7%。在此期间，聚【jù】和材料推出并量【liàng】产了单晶PERC 电池用【yòng】正面银【yín】浆，完成购买三星【xīng】SDI及无锡三星相【xiàng】关资产，并在P 型硅电池【chí】技术路线、主栅【shān】银浆以及 N 型电【diàn】池技术路线研发【fā】方面加速【sù】实现产品品类迭代。
2021年，聚和材料的正面【miàn】银浆销量944.32吨【dūn】，全球市占率达37.09%，首次超越境外银浆厂商【shāng】贺利氏，成【chéng】为全球正面【miàn】银浆行业销量【liàng】第一的企业【yè】。2022年前三季【jì】度公司【sī】营业收入已达 48.80 亿【yì】元【yuán】，归母净利【lì】润3.03亿元。
但与数【shù】字上的观感有所差异，作为细分产业链【liàn】的中间环【huán】节【jiē】，聚和材料既受核心【xīn】原材料银粉【fěn】市场供应及价格的影响，又难以通【tōng】过提价将【jiāng】压力【lì】向【xiàng】下游转嫁。除此【cǐ】之外，聚和材料的同业竞争优【yōu】势也受外界质疑，在专利问【wèn】题上【shàng】多有【yǒu】争端，也面【miàn】临应收款【kuǎn】项目回收、原材【cái】料供应商【shāng】过于集中的风险。
在这【zhè】个【gè】百亿细分市场【chǎng】中，聚和材料的上市既暴露【lù】出企【qǐ】业自身发展面临的挑战，亦【yì】展现出了光【guāng】伏银浆【jiāng】行业的【de】特【tè】性及光伏产业的【de】共性。
行业集中度高，净利润压缩
光【guāng】伏【fú】银浆作为电子导电【diàn】浆料的一种，导电相为【wéi】银粉，粘结相【xiàng】和液体载体【tǐ】由玻璃粉和【hé】有机原料组成，印【yìn】刷在光伏硅【guī】片两面以【yǐ】起到导电的作用，是生产光伏电池金属电【diàn】极的核心材料，占光伏【fú】电池成【chéng】本约 10%，仅次于硅【guī】片【piàn】。
原【yuán】料成本占【zhàn】据行业大头是光伏行业的共性【xìng】，细分市场的光伏银浆【jiāng】也不例外【wài】。数【shù】据显【xiǎn】示，2020年【nián】银粉【fěn】占光伏正面银【yín】浆成本的【de】98.2%，在聚和材料2022年第一季【jì】度主【zhǔ】营业务成本构成中，原【yuán】材料成本占据99.71%。
同时，原材料的【de】供【gòng】应商也过于集中，2021 年，我国【guó】全年【nián】进口银粉【fěn】 3240 吨【dūn】，其【qí】中【zhōng】有 91.48% 来自日本【běn】；聚和股份 2021 年【nián】银【yín】粉供应【yīng】来源中【zhōng】，84.6%的银粉来自日本 DOWA，公司【sī】向 DOWA 采购额占报告期各期原材料采购【gòu】总额比例均超过 50%。
而银粉采购价格受伦敦银【yín】价、汇率【lǜ】波动以及加工费【fèi】的因素影响多【duō】有波动【dòng】，因此光【guāng】伏银浆生产企业【yè】盈利【lì】能【néng】力受【shòu】银价波动【dòng】影响显著，银浆【jiāng】售价与银价变动一【yī】致。聚【jù】和材料数据显【xiǎn】示，2018-2021 年，公司销售毛利【lì】率分别【bié】为 16.45%、18.39%、13.75%和【hé】 10.47%，呈【chéng】现逐年【nián】下滑趋势，主要原因为原材料【liào】银粉价格在 2018-2021 年处在上行周期中【zhōng】，公司【sī】成本上升高于【yú】售价提【tí】升。
苏【sū】州【zhōu】固锝新能源材料业务同样【yàng】如此，在营业收入大幅提升的情【qíng】况下，公司上【shàng】半年毛利率14.33%，同比下【xià】降【jiàng】1.86%。
除银【yín】粉【fěn】影响外，光伏银浆企业大客户基【jī】本为上【shàng】市公司，如通威【wēi】、天合、晶澳、晶科、东方日升等光伏产业知【zhī】名厂商【shāng】，其对成本的【de】限制要求对【duì】银【yín】浆企【qǐ】业盈利水平影响也十【shí】分深【shēn】刻。
在这【zhè】一细分市场，上下游【yóu】厂商强【qiáng】势，中部竞争向头【tóu】部【bù】聚集。帝【dì】科【kē】股份的半年报数据【jù】显示，2022年上半年公司【sī】净利润同比下降59.35%。对【duì】此，帝科股份指出主要系【xì】行业【yè】整体利【lì】润空间缩减影响，导电银浆产品毛利率水【shuǐ】平有限，加【jiā】之下游对【duì】其他【tā】辅材降低成本【běn】有【yǒu】更强的诉求，同时行业竞【jìng】争加剧，公司对客户【hù】的销【xiāo】售加价有所下降。
聚和材料也在【zài】招股【gǔ】书中表示，2020年度及2021年度，公司正面【miàn】银浆单【dān】位毛利同【tóng】比下降，主【zhǔ】要由于公司【sī】对【duì】直销客户销售规模进一步扩大，给予【yǔ】主要规模【mó】较大的客户一定的价格优惠所致。此【cǐ】外，对于【yú】行业地位较高、潜【qián】在采【cǎi】购规模较【jiào】大【dà】、 回【huí】款速【sù】度较快、竞品竞【jìng】争压【yā】力较【jiào】大的客户，聚和【hé】材料【liào】会给予其较大力度的价格【gé】优惠。
要解决国产替代及降本增效难题
聚和材【cái】料此【cǐ】次登陆A股弥补融【róng】资【zī】短板【bǎn】，打开产能扩张的【de】瓶【píng】颈，将募集资金【jīn】投向年产 3000 吨导电【diàn】银浆建设项目（一期）和【hé】补充流动资金【jīn】，预【yù】计【jì】将于【yú】2023年末生产正【zhèng】面银浆 1200 吨【dūn】、背面银浆 500 吨，满足光伏产业需求。帝科【kē】股【gǔ】份、苏州【zhōu】固锝也相继宣布未来扩产计划【huá】。
但相较【jiào】产量【liàng】，光伏银浆更为重要的是【shì】生产技术问题。与国【guó】外【wài】20世【shì】纪七八十年代已较为成熟的银浆产业【yè】相比，我国【guó】银浆产【chǎn】业【yè】处在加速国产化的进程中。CPIA数据显示，预计2022年【nián】国产【chǎn】银浆【jiāng】占【zhàn】比有望达到65%。
据悉【xī】，我国【guó】已实现【xiàn】光伏背面银【yín】浆全部国产化生产；正面【miàn】银浆主要作用【yòng】是汇【huì】集和导【dǎo】出光【guāng】生载流子，多用于【yú】 P型电【diàn】池【chí】受光【guāng】面和N 型电池两面，对生产工艺和导【dǎo】电性要求更高【gāo】，国产化程度正在提升。
另外，高温银浆技术壁垒已经【jīng】被突破，但【dàn】低温银【yín】浆仍然【rán】困难较大。高温银浆【jiāng】一般用于 BSF、PERC 电池，是当前市场的主要产品，目【mù】前【qián】高温银浆占银浆【jiāng】供应总量【liàng】的 98%以【yǐ】上；低【dī】温银浆【jiāng】一【yī】般用于异质【zhì】结电池，未来随着异【yì】质【zhì】结【jié】电池【chí】市场【chǎng】份额提升【shēng】，低温银浆需求将迎【yíng】来快速增长。
当前市场绝大【dà】部分仍然是P型电池银浆，但随着发展【zhǎn】N型【xíng】电【diàn】池趋势的扩大，N型电池银浆市【shì】场正【zhèng】在【zài】快速扩【kuò】张，市【shì】占率逐【zhú】渐提【tí】升【shēng】。东方【fāng】证券预测，光伏银浆需求在下游需求【qiú】高【gāo】增和 N 型迭代【dài】带动下，总量需求【qiú】稳中向上，低温银浆需【xū】求结构【gòu】性高增。
还【hái】有一【yī】点值得注意，N型电【diàn】池【chí】总体银浆单【dān】片耗用量高于P型电池，在当【dāng】前【qián】水平下，N 型TOPCon电池单【dān】片银浆用量大约是P型电【diàn】池正【zhèng】银的【de】约1.5倍左【zuǒ】右【yòu】，N型HJT电池单片低【dī】温银浆用量是P型电池正银用量【liàng】的约2.5倍左【zuǒ】右，将支撑导电【diàn】银浆市场【chǎng】的长期增长。
但光伏产业【yè】链对降本【běn】增效的追求是一以贯之的【de】，正如贺利氏光【guāng】伏全球事业【yè】部总裁高昌【chāng】禄曾对媒体【tǐ】直【zhí】言，“我们【men】的一个主要战略，就是聚【jù】焦大客户【hù】，它们【men】在做什么，我们就与之匹配。”光伏产【chǎn】业需【xū】要光伏银【yín】浆产业在【zài】降低【dī】银浆耗量以及技术国【guó】产化上不断【duàn】进步，企业自【zì】身盈利要求也在【zài】不断催促企【qǐ】业实现【xiàn】技术突破。
实现国产【chǎn】替【tì】代，满足光伏产业【yè】需求【qiú】，是百亿【yì】光伏银浆市场的新增【zēng】长极。
