行业观点
整体判断：我们认为光伏行业已在【zài】2018年【nián】经【jīng】历了【le】平【píng】价【jià】上网大规模实【shí】现前【qián】的最后一轮【lún】景气【qì】调整，两年内将迎来【lái】全球范围内发电侧平价逐步实现后的新一轮快速【sù】增长期，龙头公司仍有数【shù】倍【bèi】的成长空间。2019年，行业景气度整体大概率好于2018年，且【qiě】光伏板块作为市【shì】场【chǎng】上为数【shù】不【bú】多基本不受国【guó】内宏【hóng】观【guān】经济和中美贸易摩擦影响【xiǎng】、且PE估【gū】值相对【duì】低的板块，横向比【bǐ】较优势突出【chū】。
需求展望：成【chéng】本【běn】超预【yù】期下降激发【fā】全球【qiú】需求释放【fàng】，预【yù】计2019年【nián】在海外市场全面开【kāi】花、国内市场平【píng】稳发展的背景下【xià】，全年新增装【zhuāng】机有望达115~120GW，其中印度、欧洲、美国、以及【jí】南【nán】美和中东等新兴【xìng】市场【chǎng】将是主要增量贡献【xiàn】来源，国内市场方面，平价【jià】项目有可【kě】能成为【wéi】超预期来源。
国内政策展望【wàng】：尽管【guǎn】随着海外市场占比【bǐ】提升【shēng】和平【píng】价的逐步【bù】实现，光伏行业【yè】正逐渐【jiàn】脱离政策【cè】和补贴的影响【xiǎng】，逐步向市场化【huà】发展【zhǎn】迈进，但政策仍【réng】然对国内市场需求【qiú】和板块投资情绪【xù】影【yǐng】响重大。考虑到补贴缺口的【de】核心矛盾【dùn】仍未有改善【shàn】，我们倾【qīng】向于认为2019年在度【dù】电补【bǔ】贴标准和指标规模方面难有惊喜，但其【qí】他促进平价上网目标实现的政策力度有望加大，如长协电价、税收优【yōu】惠、消纳保障【zhàng】、示范基地等，同【tóng】时【shí】关注补贴资金来【lái】源【yuán】得到【dào】扩充的【de】可能性。
制造产业链【liàn】方面【miàn】，整体集中度【dù】提【tí】升、高效化进程提速【sù】趋势【shì】明确【què】，优势环节中的优势企业将获得超额利【lì】润空间，重点看【kàn】好低成本【běn】硅【guī】料、高效【xiào】电池、单晶【jīng】硅片、光伏玻璃【lí】，并关注电【diàn】池【chí】设备国产化。
硅料低成本产能【néng】集中释放【fàng】，后【hòu】发优【yōu】势影响边际减【jiǎn】弱【ruò】，占据这最后一【yī】轮“后发优势【shì】”的扩产企【qǐ】业有【yǒu】望【wàng】在【zài】较长时间内维持相对较【jiào】高的盈利【lì】水【shuǐ】平;单晶硅【guī】片双寡【guǎ】头格局成型，受益上下游硅料和单晶【jīng】PERC电【diàn】池产能的大幅扩张;电池【chí】片高【gāo】效化提速，受益欧洲MIP取消【xiāo】，第三【sān】方独立新产能景气将维持高位;光伏玻璃受益双玻组件渗透率提升和【hé】竞争格局改善，盈利向【xiàng】上【shàng】弹性大。
投资建议：
首选【xuǎn】“有【yǒu】低成本新产【chǎn】能释放+产品结构高效”的制【zhì】造【zào】业龙【lóng】头【tóu】，重点推荐：通威股份、隆基股份、信【xìn】义光能、福莱特【tè】玻【bō】璃、大【dà】全新能源，同时关注【zhù】其他单晶硅片、高效电【diàn】池组【zǔ】件、电池【chí】设备龙头。
风险提示：
海外装机需求不及预期;中国光伏政策不及预期;国际贸易环境恶化。
1政策预期修正，平价需求全球启动，
2019年景气度确定性提升
需求端【duān】：成本超预期下降刺激全【quán】球平【píng】价需求释放，国内政【zhèng】策纠【jiū】偏将平稳增长【zhǎng】
短期来看【kàn】，2019年新【xīn】增装机量115~120GW。531新【xīn】政后，我们下【xià】修2018~19年中国【guó】光伏装机增量预测至40GW、35~40GW。受此【cǐ】影响，预计【jì】全球【qiú】装机增量2018年略有下【xià】滑至98GW，2019年回升至115~120GW。其中美【měi】国【guó】2018年【nián】装机平稳，组【zǔ】件需求达到低【dī】谷，2019~2021年需求【qiú】13~20GW。欧盟MIP限价【jià】取消，发电侧平【píng】价普遍实现【xiàn】，刺【cì】激【jī】未来两年需求增长至【zhì】15~20GW。印度高规划、强日照、缺电背景下，装机潜【qián】力巨大。此外，澳洲、墨西哥【gē】、中东【dōng】等市场相继启动【dòng】。
中长期来【lái】看，2025年新增装机【jī】量超400GW。根据我们模型【xíng】的【de】详细【xì】测算，全【quán】球主要国家将在2019~2027年实现光伏发电侧平价及替代存量煤电、气电，光伏将迎来一轮新的【de】快速成长【zhǎng】期，2025年起【qǐ】新增装机需求超过400GW/年。其中【zhōng】，中国市场因高用电量基数及相对较【jiào】快的用电增速仍将在新增需求中占较【jiào】高【gāo】比【bǐ】例;印度由于【yú】其【qí】国内【nèi】较低的【de】发电量与人均用电【diàn】水平【píng】，以【yǐ】及大量可替【tì】代的【de】存量煤电装机，将贡献15%~20%的新增【zēng】需求。美【měi】国用【yòng】电规【guī】模大、存量气电替代【dài】空间广阔、电动【dòng】汽【qì】车用电需【xū】求增量可【kě】观，但受限【xiàn】于政策扶持【chí】力度一般【bān】，可贡献【xiàn】全球新增装机的【de】10%左右。新兴【xìng】市场需求占比15%左右【yòu】。
中【zhōng】国：政策转暖【nuǎn】+“发电侧【cè】平价【jià】”大幕开启
1)政策转暖。领【lǐng】导定调，能源局【jú】、财政部全力执行：今年9-21，国家【jiā】领【lǐng】导【dǎo】召开【kāi】高规格民【mín】营企业座【zuò】谈会，多位光【guāng】伏【fú】企【qǐ】业老板参会【huì】，会议【yì】上领导【dǎo】明确表达了对【duì】新能【néng】源行业一贯【guàn】的支持和对531政策的纠偏态【tài】度，次日国【guó】家能源局【jú】召开关于太阳能发展“十三【sān】五”规划中期评估成【chéng】果座谈【tán】会，讨【tǎo】论“十三五”光伏装【zhuāng】机目【mù】标【biāo】上调及其他相关政【zhèng】策出台事宜。9-21，国务院【yuàn】召开【kāi】常务会议，决定开【kāi】展专项行动解决【jué】政府部门和国有大【dà】企业拖欠【qiàn】民企账款问题，光伏行业是拖欠民企账【zhàng】款的重灾【zāi】区，财务负【fù】担沉重。若后续出台实质性举措改善账款【kuǎn】拖欠问题，则对我国光伏【fú】产业的景【jǐng】气改善【shàn】和资本市场的板块估值提【tí】升都将【jiāng】起到【dào】重要作【zuò】用。配额制： 9-21，国【guó】家能【néng】源局【jú】对配额【é】制政策第三次征求意见【jiàn】，明【míng】确提出【chū】自9-21起正式进行配【pèi】额考核，并对考核主【zhǔ】体执行奖罚并举，有望进一步【bù】激发考核【hé】主体【tǐ】开发、使用非水【shuǐ】可再生能源电力(主要是【shì】光伏和风电)的积极性【xìng】。
需要【yào】明确的是，短【duǎn】期内我国新能源政策制【zhì】定的“目标函数”仍然是维持国内【nèi】市场平稳【wěn】发【fā】展。尽管近期政策风向有转暖【nuǎn】迹象【xiàng】，但【dàn】531政策【cè】出台的核心背景是补贴缺口【kǒu】持续扩【kuò】大，而这一本质矛【máo】盾【dùn】目【mù】前没有改善，因此我们倾向于【yú】认【rèn】为在【zài】度电补贴标准和补贴项目【mù】指标【biāo】规模方面难有惊喜【xǐ】，但其他促【cù】进平价上网【wǎng】目标实【shí】现的政策【cè】力度将【jiāng】加【jiā】大，如长协电价、税收优惠、消纳保【bǎo】障、平价上网示【shì】范基地等。
2)平价上网对【duì】应的成【chéng】本目标已提前2年实现，平价项目【mù】或提供超【chāo】额需【xū】求。
2018年【nián】3~4月，应用领跑者基地【dì】青海项目中标电价低至3.1元/kWh，低于当地火电电价0.325元【yuán】/kWh。2018年8月，应【yīng】用领跑者基【jī】地青海【hǎi】格【gé】尔木项【xiàng】目EPC中标价【jià】格低至3.7元/W，侧面印证4元/W的为平价【jià】成本线，且已提前实现。近日【rì】该项目已正式【shì】实现并网【wǎng】发电【diàn】。
所有项目【mù】的电价竞标均在531之前完成，531新政【zhèng】后【hòu】光伏【fú】产业链【liàn】各【gè】环节成本【běn】均【jun1】出现超预期【qī】下降，当前实际安【ān】装成本【běn】大【dà】概率低【dī】于投【tóu】标假设【shè】。2019年硅料、电池片等环节产能【néng】集中释放后将【jiāng】继续降价【jià】，PERC及双面发电等高效技术的应用进一【yī】步摊薄度【dù】电成本，预【yù】计【jì】平价范围将扩大。部分企业【yè】已开始【shǐ】储备平价项目资源，隆基【jī】股份12月与江苏【sū】省灌【guàn】云县光伏700MW高效平价上网【wǎng】基地【dì】签约。预计平价项目有望成【chéng】为【wéi】2019年国内需求超预期的【de】最大潜在来源。
海外需求多点开花，引领中短期需求确定性增长
2018年【nián】9-21月，由于【yú】受【shòu】到商品与【yǔ】服务税(GST)及保障性关【guān】税影响，中国对印度组件出口额同【tóng】比下降-21%，占比下降【jiàng】11个【gè】百分点。欧洲市场有所复苏，中国对荷兰【lán】、乌克兰【lán】的组件出【chū】口金额占【zhàn】比分别达到2.6%、4.2%。此外，澳大【dà】利亚、墨西【xī】哥进口中国光伏组件金额同比增长220%、258%，占【zhàn】比分别达【dá】到10.4%、10.3%，同比提【tí】升4.0、4.4个百分点。
美国【guó】：2018年需求低谷，2019~2021年新增【zēng】装机【jī】量【liàng】增长【zhǎng】。2016年ITC退坡【pō】预【yù】期引发【fā】抢装【zhuāng】。2017年ITC延期叠加“201”征税前囤货，实际组件需求高。因【yīn】此预计2018年装机量保持平【píng】稳(11GW左右【yòu】)，但实际组件【jiàn】需求【qiú】降【jiàng】至【zhì】低【dī】谷(6GW左右)。2019年【nián】201税率下调【diào】+产品价格下跌【diē】+囤货影响消除，带来美国2019年实际【jì】需求有【yǒu】望100%增长。2022年前，ITC补贴(开工为节点)和“201”关税(采购为节点)退坡将提【tí】供持【chí】续装机动力，2019~2021年抢装动力强，预【yù】计每年新【xīn】增装机需求达【dá】到13~20GW。
欧洲：最【zuì】低限价【jià】(MIP)政【zhèng】策取消，高性价比【bǐ】中国【guó】产【chǎn】品刺激需求增【zēng】长。欧洲【zhōu】各国较早推行项目【mù】竞价机制，推动光伏【fú】发电【diàn】成本下降，中南部欧洲部【bù】分地区【qū】已实【shí】现发电侧【cè】平价，具备内生增长【zhǎng】力。2017年，欧【ōu】洲主要国家【jiā】光伏需【xū】求已呈现恢复增长，法国、德国新增装机量增幅30%~50%，土【tǔ】耳其增幅【fú】超300%。2017/10/1~2018/9/3，中国大陆光伏组【zǔ】件在欧【ōu】洲以外【wài】市场的实际售价明【míng】显【xiǎn】低于最低限价MIP，一定【dìng】程【chéng】度【dù】上抑制了欧洲市场需求的释放。2018年9月限价【jià】结束【shù】后，欧洲【zhōu】市场组件价格快速下降30%以【yǐ】上。预计欧【ōu】洲市场年新【xīn】增装机需求将重回10GW以上，2018~20年达到11-20GW。
印度：缺电【diàn】+日照优+有【yǒu】规划【huá】=巨大【dà】潜力市场。虽然印度2018年7~8月宣【xuān】布对包括中国在内部分【fèn】国家的【de】太阳能电池/组件征收25%的保障性【xìng】关【guān】税(后改为【wéi】保证金)，但由于531之后产业链大幅【fú】降价【jià】，征税后中国电池【chí】组件依然有成本【běn】优势【shì】，印度仍需【xū】从中国【guó】进口。
印【yìn】度各地区存在不同程【chéng】度【dù】的【de】高峰用电缺口，而光照资源十分丰富，因【yīn】此为提高发【fā】电能力，印度规划【huá】2022年光伏装机量提【tí】升至100GW(截止2017年低累计仅19GW)。9-21保障性关【guān】税【shuì】将下调至20%，预【yù】计【jì】明【míng】年Q2印度市场需【xū】求相对平淡，但随着【zhe】下半【bàn】年关税【shuì】下调、组件价格【gé】继【jì】续下降、国内企业的【de】印度产线逐【zhú】渐投产【chǎn】，印度市【shì】场将重回快速增【zēng】长【zhǎng】。预【yù】计2018年、2019年新增装机8.5GW、13~15GW。
澳大利亚：天然气短缺【quē】+煤电退役，光伏成为优选能源。2016~2017年，澳大利亚【yà】多个煤电站【zhàn】退役以及【jí】过量出口导致的天然【rán】气短【duǎn】缺使供【gòng】电出现【xiàn】缺【quē】口【kǒu】，电价持【chí】续【xù】大幅度上涨。由于电价昂贵等因素，2017澳大【dà】利亚光【guāng】伏新增装机量【liàng】达【dá】到【dào】历史新【xīn】高【gāo】1.34GW。虽然澳洲政府正在积极采【cǎi】取措施应对天然【rán】气短缺，但长期【qī】供货协议限制下【xià】缺气问题预计将持续存在，叠加大量煤电装机接近退役【yì】，电价压力将【jiāng】继续推【tuī】动光【guāng】伏的发展【zhǎn】。大型【xíng】电【diàn】站方面，目【mù】前储备项目约5GW，为满足大型可【kě】再生能源【yuán】目【mù】标还需【xū】建设约1.23GW。分布【bù】式电站方面，截止2018年11月【yuè】底，澳大利【lì】亚分布式光伏项目安装量已超过200万，家庭覆盖率达【dá】到20%，覆盖【gài】率及单个项目【mù】规模的继续提升将推动装机量【liàng】增长。预计2018年新【xīn】增【zēng】装机增【zēng】量【liàng】超过4GW，2019~2020年维持3-4GW/年【nián】的较大规模。
墨西哥：关税取消、分布式接网、电【diàn】力批发市场成熟【shú】，需求或创新高。2018年【nián】6月，墨西【xī】哥联【lián】邦财政和行政法院宣布取消从2015年起【qǐ】实施的【de】光伏【fú】组件15%进口【kǒu】关【guān】税【shuì】，预计【jì】成本大幅降低将刺激装机增长。配【pèi】额制比例将由2018年5%逐步提升至【zhì】2022年13.9%。电【diàn】力批发市场虽于2016年开始运营，但直【zhí】到【dào】2018年初【chū】活跃【yuè】度才【cái】开始提【tí】升，预计未【wèi】来【lái】两年【nián】通过竞争促进技术进步、成本下【xià】降与装机增长。分布【bù】式方面【miàn】，2018年7月墨【mò】西哥【gē】联邦电力委员会解除【chú】对分布式发电系统的入网限制【zhì】，并【bìng】对不超过500KW的中小【xiǎo】型项目【mù】实施【shī】净计量政策。集中式电站方面，清洁能【néng】源电力招标是增长的主【zhǔ】要驱动【dòng】力，墨西哥已完成三轮【lún】招【zhāo】标，正【zhèng】在【zài】进行第【dì】四【sì】轮招标，拥【yōng】有近【jìn】3GW光伏项目储备，其中约2.1GW已获【huò】得购电【diàn】协议【yì】。预计2018~2019年墨西哥光伏装机量分别【bié】达到2~3GW、4~6GW。
中【zhōng】东地【dì】区：项目储【chǔ】备充【chōng】沛，增长确定【dìng】性【xìng】强。截止2017年底，中东拥有太【tài】阳能【néng】(含【hán】光伏、光热、太阳【yáng】能-燃气联合循环)发电装机量1.36GW，在【zài】建4.90GW，已批准1.14GW。2018年【nián】初【chū】，光伏项目储【chǔ】备已达到【dào】11.86GW，预【yù】计未来【lái】9-21年中东【dōng】将成为全球光伏主要市场之一，2018~2020年新增装机【jī】量1GW~1.5GW。
供给端：政策及扩产周期叠加，加速行业洗牌，产能高效化进程加快
由于过去两年中【zhōng】的企业盈【yíng】利【lì】改善和【hé】持续【xù】产能扩张【zhāng】，2018年【nián】以来即使在531政策出【chū】台前，光【guāng】伏产业链除硅【guī】料外【wài】的各环节产品价格已经出现不【bú】同【tóng】程度的明显下跌，531新【xīn】政后中国【guó】需【xū】求急冻，产品【pǐn】加速【sù】跌价，各环节【jiē】企业盈利空【kōng】间快速被压缩，短短【duǎn】一【yī】个季度【dù】的时间，全行业景气就下滑至只有头部最优秀企业能够实现小幅盈利的状态。
在这种情况下，需求增【zēng】长点【diǎn】向海外转移，企业经营面临压【yā】力，行【háng】业洗牌开始加速。产品更加高效低成本、融资【zī】能力更强、海【hǎi】外市场【chǎng】收入(直接或间接)占【zhàn】比较高的【de】光伏制造企业将进一步【bù】提【tí】升其市场份额，而在【zài】这【zhè】写方面相对落【luò】后的企业则将面临成为过剩产能【néng】而遭到淘汰的【de】命运。多晶硅与高效单晶PERC产【chǎn】能即将【jiāng】在2019年迎来加速【sù】释放【fàng】，高成本多晶【jīng】硅产能及【jí】相【xiàng】对低效的【de】电池产能将【jiāng】确【què】定出局，行业【yè】的产品高效化进程【chéng】和【hé】产【chǎn】业【yè】竞争格局改善【shàn】在531政【zhèng】策的影【yǐng】响下【xià】都将【jiāng】得到加速。
2产业链聚焦：企业盈利分化，
集中度提升及高效化进程加速
多晶硅【guī】料：低成【chéng】本新产能集中释放【fàng】，后发优【yōu】势影响边际减弱，优势企【qǐ】业高盈利可持【chí】续
硅片：单晶渗透加速，双寡头格局形成，存在盈利超预期可能
平价【jià】上网的强【qiáng】烈降【jiàng】本【běn】诉求下，物美价廉PERC技【jì】术的成熟【shú】极大【dà】提高了单【dān】晶路线的竞争力【lì】，单晶PERC电池在【zài】2018~2019年快【kuài】速扩产，将持【chí】续拉动【dòng】单晶硅片【piàn】需【xū】求。而2018年单晶【jīng】硅片扩产却不及预期，尤其是自去年底开【kāi】始的单晶硅片快速跌价【jià】和531政策之后，除隆基【jī】、中环以外的企业普遍暂缓或取消了原定的单晶硅片扩产计划【huá】，目前2018年底，全球单【dān】晶【jīng】硅【guī】片【piàn】总产能约68GW，隆基和中环产能占比超过80%。
PERC电【diàn】池产能的【de】扩产和投【tóu】资在电池片环节可【kě】谓企【qǐ】业全员参与【yǔ】，2019年PERC电池产【chǎn】能预【yù】计将达到80~100GW，而单晶硅片的供给增【zēng】长则几乎【hū】只能依赖隆【lóng】基和中环两家企业，若【ruò】出现阶段性的单【dān】晶【jīng】PERC电池产能释放快【kuài】于单晶【jīng】硅片产能【néng】增长【zhǎng】，则可【kě】能【néng】令单晶硅片价格表现相【xiàng】对强势(对比多晶硅片和下游【yóu】电池组【zǔ】件)，甚至涨价，相关生产企业有望再次获得【dé】超额利润率。
电池：PERC投产高峰加速盈利分化，独立供应商受益确定
2017年全球PERC电池产能仅29GW左右【yòu】，因【yīn】531后除部分【fèn】资金实力雄厚的上【shàng】市龙头企业外，大【dà】部分光【guāng】伏制造企业普遍收缩资本开支【zhī】，严控【kòng】现金流，因【yīn】此我【wǒ】们预计此前预期2018年底将达到80GW的PERC电池产能【néng】实际仅【jǐn】实现约60~65GW，但2019年PERC产能【néng】将确【què】定性达到80~100GW，而相【xiàng】对低效的产能将逐步被市【shì】场【chǎng】淘【táo】汰。
531政策后一【yī】体化组件厂被迫收缩资本开支、放慢产能【néng】扩张、技改升级节奏，而【ér】现有电池片【piàn】效率【lǜ】难以满足不断提高【gāo】的高效要求，预计高效电池外购量【liàng】将显著增加【jiā】，产能较新(高效低成【chéng】本)的【de】独立电池片供应【yīng】商【shāng】将显著受益，今年12月以来高效【xiào】PERC电池价格的持续超预期涨价已经从一定程度上开始验证这一趋势。
在大陆电池片被欧盟限价【jià】期间，主要竞争对【duì】手台湾厂商电【diàn】池片出口价格远低于最低【dī】限价【jià】，而台厂【chǎng】电池片成本远高于【yú】大【dà】陆厂商，大陆厂商完全【quán】可以【yǐ】做【zuò】到【dào】在维持合理利润率的同时淘汰掉台湾【wān】产能。2018年9月限价【jià】结束后，预计大陆厂商将凭【píng】借【jiè】成本优势迅速【sù】夺回【huí】欧洲市【shì】场。
组件：双面双玻加速渗透，叠瓦组件初露锋芒
双面【miàn】电池【chí】组件技【jì】术【shù】凭借背面【miàn】发电【diàn】可【kě】取得5%~30%发电量增益，与半片【piàn】及MBB技术叠加后可进一步获得功【gōng】率增【zēng】益【yì】10~25W，令度电成本【běn】降低【dī】幅度超【chāo】过20%。在2018年第三【sān】批应用领跑者八大基地38个项【xiàng】目招标中，双面【miàn】技【jì】术共计申报54次，合【hé】计中标【biāo】2.58GW，占比52%，其中PERC+双【shuāng】面1.45GW，P型【xíng】双面100MW，双面+半【bàn】片200MW，N型双面831MW。半【bàn】片技术中标【biāo】2个项目合计200MW。叠瓦技术【shù】中标1个【gè】项目合计50MW(与单晶双面共同中标【biāo】100MW，按【àn】平均分配估算叠瓦技术中标50MW)。预计2019年双面发电等高效技术将加【jiā】速渗透。
辅材：玻璃价格触底，受益双玻渗透，竞争格局稳定，龙头份额扩大
光伏【fú】玻璃价格触底，趋势性价格回【huí】升可【kě】期。光【guāng】伏玻璃价格【gé】较年初高点【diǎn】下跌超过30%，最低点显著跌破边【biān】际产【chǎn】能成【chéng】本【běn】线。光伏玻【bō】璃【lí】成本结【jié】构【gòu】相对刚性，企业成本【běn】梯【tī】度分布【bù】稳定，预计2018Q3低点价格基本是【shì】未来两年绝【jué】对底部。今年10月以后玻璃价格出现回升，进【jìn】入【rù】12月【yuè】后价格【gé】上涨表现超预期，2019年需【xū】求端增长25%~30%(考虑一定的双【shuāng】玻【bō】渗透率提升)，净新【xīn】增产【chǎn】能约15%~20%，全年价格趋势大概率向上。
光伏玻璃行业竞争格局稳定，龙头【tóu】企业有望凭借【jiè】成本【běn】优势持续扩大【dà】份额【é】：1)规模优势：1000吨/日生【shēng】产线【xiàn】单位成本较500吨/日低【dī】10~15%(能【néng】耗、单位【wèi】投资、原材料【liào】采购);2)技术优势：产出【chū】率、产线【xiàn】单位能耗、产品品质;3)低成本燃料获取能力及区位优【yōu】势：尤其【qí】是位于东南亚的产【chǎn】能。目前价格水【shuǐ】平下，除头【tóu】部【bù】两【liǎng】家公司以外，其【qí】他【tā】企业几【jǐ】乎没有扩产动【dòng】作。技术水平、环保要【yào】求【qiú】、低成本【běn】能源、投资能【néng】力，构成行业进【jìn】入或产能【néng】扩张的【de】壁【bì】垒。
光【guāng】伏玻璃是【shì】双面【miàn】/双【shuāng】玻组件【jiàn】渗透率提【tí】升的【de】最大受益【yì】者，且尚【shàng】未出【chū】现任【rèn】何【hé】技术替代风险。2019年光伏玻璃净【jìng】新增产能约15~20%。单玻组件(单片3.2mm)改双玻组件(两【liǎng】片各2.5mm)之后【hòu】，需求【qiú】增加约50%。预计【jì】2019年双【shuāng】面组件渗透率达到20%~30%，则在【zài】全球【qiú】新增装机增速的基础上，光伏玻璃需求将额外【wài】增加10%左右。
设备：受益电池片环节国产化替代及【jí】531后延【yán】缓的资本开【kāi】支计划的加【jiā】速释放【fàng】
电池环节是光伏转化效率提升的关【guān】键，电池【chí】生产设备是电【diàn】池片质量与工艺的核心，因【yīn】此技【jì】术路线转【zhuǎn】变与技【jì】术水平升级【jí】将为【wéi】设备环节带来新的发展机遇【yù】。2018-19年PERC产【chǎn】能进【jìn】入扩产期，相关【guān】设备【bèi】将迎【yíng】来需求【qiú】增长。PERC电池的【de】工艺流程包【bāo】括：沉积【jī】背【bèi】面钝化【huà】层、开槽形成背接触【chù】。相较常规光伏电【diàn】池的工艺流程新增了两个重要工序。因【yīn】此，钝【dùn】化【huà】膜沉【chén】积设备【bèi】和开【kāi】槽设备(可采用激【jī】光【guāng】或化学刻蚀方法)是需要在传统电池产线【xiàn】上额外增加的加工设备。
我国光【guāng】伏电池制造设【shè】备企业已具备了【le】成套工艺流程设备的供应能【néng】力【lì】，部分【fèn】产【chǎn】品如清洗/制绒机、扩散炉、等离子刻蚀【shí】机【jī】等已【yǐ】在国内生产线中占据主导地位，但整体【tǐ】技术水平同国【guó】际一流厂商相比仍【réng】有差距，成【chéng】套【tào】生产线自动化【huà】程度低。管式PECVD设备与进口设备【bèi】并存份额逐步扩大，但全自【zì】动丝网印刷机【jī】、自动分拣【jiǎn】机、连续式PECVD设备仍【réng】然依赖于进【jìn】口【kǒu】，设备高效【xiào】化和智能化将成【chéng】为国内光伏设备生产厂商的重要发展方【fāng】向。目【mù】前国内光伏电池主流建线方案为国产和【hé】进【jìn】口设【shè】备混搭【dā】，其中国产设备占到70%以上。预计该比例【lì】2020年提【tí】升至90%左【zuǒ】右【yòu】。
投资建议：优中选优，优势制造企业将获超额利润
通【tōng】威股份：硅料及独【dú】立电【diàn】池片【piàn】供应【yīng】龙头【tóu】，低成本优质多晶硅产能开【kāi】始释【shì】放，稳【wěn】步迈向全球硅【guī】料龙头行列。电池片主攻高效单晶【jīng】PERC，产能第一【yī】、成本最低，与传【chuán】统【tǒng】巨【jù】头错位竞争;欧洲双反【fǎn】取消及下游【yóu】组件厂资本开【kāi】支放【fàng】缓有【yǒu】利公司【sī】电池片销售。水产饲料景气度改善，龙头受益【yì】于集中【zhōng】度提升【shēng】。随着2019年【nián】光伏业【yè】务【wù】硅料和电池片【piàn】出货量大幅增【zēng】长，尽管销售均价将【jiāng】有【yǒu】所下降【jiàng】，但仍将推动公司业绩【jì】较快增长，预测2018~20E年净利润21、29、36亿元，同比增长4%、39%、24%，对应EPS 0.54、0.75、0.93元。目前公司PE、PB估值均【jun1】处于【yú】历史【shǐ】低位，我们采用分部估值法对公司【sī】进【jìn】行估值，给予目标价11.6元，对应【yīng】15.4倍2019PE。
隆基股【gǔ】份：单【dān】晶龙头【tóu】，将受益于单晶技术【shù】路线渗透【tòu】率提升。优【yōu】势产品结构支撑毛利率，原材料端硅【guī】料新【xīn】产能大规【guī】模投产、直接需求端PERC电池【chí】扩产【chǎn】提速，均有利于单晶【jīng】硅【guī】片硅片盈利能力提升;组件【jiàn】端出口占比近年来快【kuài】速提升，产品结【jié】构高效【xiào】，有望【wàng】持续获得超【chāo】额利润【rùn】。预测公司2018~2020E年净利润分【fèn】别为24、31、41亿【yì】元，对【duì】应EPS分别为0.88，1.13，1.46元。经过此轮行业景气调整，光伏需【xū】求空间将更【gèng】快释放，公【gōng】司优势地位【wèi】也将得【dé】到【dào】加【jiā】强，长期看好公司的【de】逻辑依【yī】然扎实。
信义光能：全球【qiú】最大且盈利能力【lì】最强【qiáng】的光伏玻璃生产【chǎn】企【qǐ】业，2013年【nián】底从母公司信义玻璃(868.HK)分【fèn】拆上市【shì】，截【jié】止2018H1，公司【sī】拥有【yǒu】日熔量6300吨/天的【de】超白光伏原片玻璃产【chǎn】能【néng】(市场份额30%+)，并持有约2.1GW光伏电站资产【chǎn】。2019年起有望迎来行业景气复苏【sū】+新【xīn】产【chǎn】能【néng】释【shì】放+利润率回升的【de】多重【chóng】正【zhèng】面因素【sù】叠加，预【yù】测2018~2020E年EPS分别为0.30，0.35，0.39港元，目标价3.6港元，对应12倍2018PE。
福【fú】莱【lái】特玻【bō】璃：光伏玻璃产能【néng】4290吨/日，仅次【cì】于信义光能。安徽、越南各1000吨/日光伏玻【bō】璃产线将【jiāng】于2019年相【xiàng】继投【tóu】产，预计2019年日熔量将达到6290吨。此外，公司将日产600吨浮法玻璃熔窑改造成【chéng】年产10万吨【dūn】工程玻璃【lí】熔【róng】窑，另有年产10万【wàn】吨【dūn】Low-e玻璃产能预计2019年投产【chǎn】，深加【jiā】工玻璃占比提升有【yǒu】利于优化公司业务【wù】结构，提【tí】高整体盈利能【néng】力。
大全新能源【yuán】：纯正的低成本高品质【zhì】多晶硅料供应商，公司目前拥有多【duō】晶硅产能3万吨，2019Q2、Q4末多晶硅【guī】年产能将【jiāng】分别达【dá】到3.5万吨、7万吨，且全部产能均位于【yú】中国电力成本最低的新【xīn】疆地【dì】区【qū】，成【chéng】本优【yōu】势显著，大概率将【jiāng】成为未【wèi】来全球多晶【jīng】硅行业【yè】核【hé】心龙头供【gòng】应商之一【yī】。
此外，建议关注单晶与半导体硅片龙【lóng】头【tóu】中环股份、民营新【xīn】能源运营商林洋能源【yuán】、PECVD设备龙【lóng】头捷佳伟创【chuàng】、丝【sī】网印刷【shuā】设【shè】备龙头迈为【wéi】股【gǔ】份等。
风险提示
光伏终端装机【jī】需求不及预期：如果因国内政【zhèng】策持续紧【jǐn】缩、海外【wài】需【xū】求增【zēng】长不达预期等【děng】原因，造成【chéng】全球光伏新增【zēng】装机需求不【bú】及预期，则将【jiāng】对行业整体供需关系带来不利影响【xiǎng】，从【cóng】而影响行业景气度【dù】和【hé】企业盈利状况。
国【guó】内【nèi】光伏【fú】政【zhèng】策出台情况不及预期【qī】：近期国内政【zhèng】策层【céng】“暖风频吹”，推高了市场对政策出【chū】台的【de】预期，如果【guǒ】实际政策落地情【qíng】况不【bú】及预期，则可能对板块投资【zī】情绪产生不利影【yǐng】响。
国际贸【mào】易环境【jìng】进一步恶【è】化：当【dāng】前【qián】海外市场【chǎng】需求【qiú】旺盛，将成为中国光伏企业业绩增【zēng】长的主要【yào】动力【lì】之一，若海外国家对中国【guó】光伏产品设立【lì】贸易壁垒的范围【wéi】扩大或力【lì】度加强，则将对【duì】中国光伏企业产品销售产生不利【lì】影响。
