光伏产【chǎn】业总体处于产能过剩【shèng】的状态，硅片【piàn】环节的过剩【shèng】尤为【wéi】突出。根据PVInfolink的统计数据，截至2018年【nián】2季度末，全球硅片【piàn】总产能【néng】超过160GW，年化【huà】产能利用率仅有74.6%，低于上下游的多【duō】晶硅和电池片【piàn】环节。
尽管面【miàn】临过剩，由【yóu】于新【xīn】产【chǎn】能【néng】的生产成本【běn】较既有产能有明显优势，2018年硅片的【de】产能仍在大举扩张，其中【zhōng】单晶硅【guī】片从46GW增加至【zhì】73GW，同比增【zēng】长60%，增量【liàng】主要来自隆基、中环等龙头企业的扩张，多晶硅【guī】片【piàn】从98GW增加至114GW，同比【bǐ】增长17%，主要来自【zì】金刚线改造带【dài】来【lái】的切片产【chǎn】能自【zì】然【rán】增加。
过剩背景下，硅片行业的规模效应和马太效应非常明显
龙头企业产能【néng】更大，供给稳定，在不利【lì】环境下【xià】开【kāi】工情况也占优，相较而【ér】言，二【èr】三【sān】线厂商产能较少，开工率受行【háng】情波动大，导致毛利率和竞争力【lì】较【jiào】低。观【guān】
察“531新政”之后硅片行业的【de】开工情【qíng】况，除了晶科【kē】、阿【ā】特斯【sī】等一体化企【qǐ】业维持满产【chǎn】之外【wài】，第三方硅片企业的开工情况都有不同程度下【xià】滑，赛维、昱辉等【děng】二三【sān】线【xiàn】企业下滑尤其【qí】明显，多晶硅片厂商旭阳【yáng】雷【léi】迪直接退出市【shì】场。
为了加速构建【jiàn】规模壁垒，一线龙头加速【sù】扩【kuò】产以巩固市【shì】场地位。以单晶硅片市场为例，近【jìn】年来隆基、中【zhōng】环【huán】两大龙头的【de】总产能占比已从2015年的50%左右【yòu】迅速【sù】提升至2017年【nián】年【nián】底的70%以上，预计还将【jiāng】进一步提升。
第三方为主、一体化为辅的供应格局
硅片市场的主要供应商分为两大类。
一【yī】类是垂直一体化厂【chǎng】商(晶科、晶【jīng】澳【ào】、天合等)，只要【yào】现金【jīn】成本不高【gāo】于外购成本，他们通【tōng】常使用自己生产的【de】硅片，这【zhè】也是“531"新政后这【zhè】些厂的硅片【piàn】产能仍【réng】然能够满跑的原【yuán】因之一。
另一类是第三方【fāng】的龙头厂商，比较有代【dài】表【biǎo】性的【de】是隆基、中环和协【xié】鑫三大供应商【shāng】，满足一体化厂【chǎng】商的硅片缺口【kǒu】和其【qí】他【tā】电池厂的【de】硅片需求。
根据PVInfolink的统计数据，截至2018年上半年【nián】，六大一体化【huà】组件厂【chǎng】和三大【dà】硅片【piàn】厂的产能份额【é】已达全球【qiú】产能的50%以上，产量【liàng】份【fèn】额则超过55%。
其中，协鑫、隆【lóng】基【jī】、中环三大硅【guī】片【piàn】厂【chǎng】2018年上【shàng】半年的【de】产能和产量份额分别达到36%和40%，头部效应【yīng】非常突出。
六大【dà】一体化组【zǔ】件厂的产能和产量份额均为20%左右【yòu】，剩【shèng】余80%主要【yào】是第三方硅片企【qǐ】业。
这是【shì】由于硅【guī】片产品同质化程度较高，成本的规模效应比较明显，因【yīn】此除了早【zǎo】期【qī】从硅【guī】片行业起【qǐ】家的晶科，多数一体化组件【jiàn】厂近年【nián】来已经放缓了扩充硅【guī】片【piàn】产能的【de】步伐。
截至2018年2季【jì】度末，六大一【yī】体化组件厂的硅片【piàn】产能【néng】超过26GW，加上协鑫和【hé】隆基部分内部消化的需求，内部化的硅【guī】片【piàn】需求达到30-35GW，占硅片总需【xū】求的【de】30~35%。
细分市场浅水难养蛟龙，单多晶龙头面临激烈竞争
单多晶细分市场的竞争格局已经逐渐清晰
单晶【jīng】硅片市【shì】场目前是由隆【lóng】基和中环【huán】构成的双寡头格【gé】局，两【liǎng】家合【hé】计占整个硅片市场【chǎng】16.7%的市场份额【é】，占整个单晶硅片市场55.8%的份额【é】。
2018年【nián】1月，隆【lóng】基【jī】提出了《关于【yú】单【dān】晶硅片【piàn】业务三年(2018-2020)战略规划》，预【yù】计【jì】单晶硅片产能从2018-2020年分别【bié】达到28/36/45GW;中环在2018半【bàn】年报中也预计【jì】到2018年年底公司单晶硅材料【liào】产能将达【dá】到23GW以上【shàng】;双寡头凭借低成本继续抢占二三线厂商的【de】市场。
多晶硅片市场则是协鑫一家独大
2017年前【qián】CR9达到60%，其中协【xié】鑫占多晶硅【guī】片市场【chǎng】份额26%，其余第三方多晶硅片厂商市占【zhàn】率【lǜ】最高也仅【jǐn】有6.5%，晶科、阿特【tè】斯等【děng】第三方【fāng】硅片厂的份额总计达13%。
“531新政”对多晶硅片的冲击尤为严重【chóng】，531之后【hòu】荣德、高佳等【děng】二线第三方硅片厂【chǎng】纷纷降低开工【gōng】率，旭阳【yáng】雷迪【dí】直接关停，预计【jì】多晶【jīng】硅片未来的【de】格局将【jiāng】以协鑫、一体化组件厂和【hé】少量第三方【fāng】企【qǐ】业鼎足并立的状态。
随着龙【lóng】头【tóu】企业产能进一步扩张，单多【duō】晶细分【fèn】市场空间已【yǐ】经难以容纳细分【fèn】龙头的长【zhǎng】期成长，协鑫、隆基、中环三大寡【guǎ】头之【zhī】间将出现激【jī】烈的正【zhèng】面交锋。
预计到【dào】2018年底协【xié】鑫、隆基、中环的【de】产能分别达【dá】到30GW、28GW和23GW，一【yī】体化【huà】组【zǔ】件【jiàn】厂【chǎng】的硅片产能达到30GW以上，假设2019年全球硅片需求为110GW，仅三大【dà】龙【lóng】头和一体化组件厂【chǎng】产能【néng】已可满足全部需求，因此2019年硅片行【háng】业的价格和毛【máo】利率仍将面【miàn】临【lín】较大压力。
供过于求将持续，成本同质化导致毛利率处于低位
民企【qǐ】座谈会后，国家能源局释【shì】放【fàng】政策调整信号【hào】，“531新政”带来的悲【bēi】观【guān】情绪开【kāi】始扭【niǔ】转，市场对于2019年【nián】国内装机容量【liàng】的预【yù】期已经从30-35GW上调至40-50GW，全球装【zhuāng】机容【róng】量也从100GW上【shàng】调至110GW以上。
然而，与制【zhì】造环节140GW以上的产能供给相比，市场预期的转暖【nuǎn】并不能改变供过于求的现状，由于市场份【fèn】额日趋【qū】向头部【bù】集【jí】中【zhōng】，行业【yè】内面临的【de】竞【jìng】争甚至会更加激【jī】烈。
受【shòu】供【gòng】需失衡影响【xiǎng】，光伏全产业链价格均出现大幅【fú】下降【jiàng】。年【nián】初以来，降【jiàng】幅【fú】较大的环节集【jí】中在中上游，“531新政”之前【qián】，由【yóu】于硅【guī】片环节新【xīn】产能大量投放，单多晶硅片的价格已经【jīng】下调37%和22%，其【qí】他环【huán】节调整幅度相对较【jiào】小。
“531新【xīn】政【zhèng】”之【zhī】后，各环节价格降幅【fú】达到20~40%，其中多晶硅料和电池环节补跌明【míng】显，组件降【jiàng】价【jià】幅度再度居于末尾【wěi】，表明本轮调价对组件企业冲【chōng】击【jī】相对较小。
中短期内，大背景仍是供过于求，价格下降趋势不会改变。
短期【qī】内“531新政【zhèng】”对【duì】需【xū】求【qiú】的冲击仍在消化，预计全年国内装机【jī】容量约【yuē】40GW，同【tóng】比下滑20%以上，4季度【dù】国内装机容量【liàng】同比小幅下降，受【shòu】此影响硅片价格继【jì】续缓慢【màn】下探，但降幅【fú】已大为收窄;
中期内，硅【guī】片【piàn】仍是制造环节产能最多、扩产最快的一环，并且【qiě】呈现【xiàn】寡头竞争【zhēng】格局，尽管不排除【chú】需求超预期出现阶段【duàn】性【xìng】景气的【de】可能【néng】，价格继【jì】续下跌【diē】仍是概率更【gèng】大的事件。
长期看，寡头成本趋于同质，高毛利时代终成历史。
从【cóng】需求端看，我国【guó】光伏装机量将从高速爆【bào】发增长逐【zhú】步【bù】过渡到缓慢稳定增长阶段【duàn】;
从供【gòng】给端看【kàn】，隆基、中环【huán】等硅【guī】片龙头仍在持续扩产能【néng】，同时两【liǎng】大龙头【tóu】的利润率趋于一致，过剩背【bèi】景下可能导致【zhì】整个环【huán】节都没有【yǒu】超额利润。
因此【cǐ】，我们【men】认为硅片高毛利时代将成【chéng】为历【lì】史，未来价格会到达龙头【tóu】的盈【yíng】利底部，硅片迎【yíng】来龙头的微利【lì】时代。
上游:单多晶硅料供需情况迥异，多晶硅价差影响下游竞争格局
硅料环节，单多晶硅片对硅料的【de】要求【qiú】不【bú】一样，单晶通常【cháng】采【cǎi】用价格较高的致密料，多晶则采用质量稍差、价格更低的菜花【huā】料等，两者的【de】供需结构和【hé】成【chéng】本价格都【dōu】不一样。硅【guī】料供应市【shì】场呈【chéng】现以【yǐ】下三个特点:
1) 硅料的产能持续扩张，但【dàn】主要是【shì】国产的产能在【zài】扩【kuò】张，国外硅料供应【yīng】相对稳定，国【guó】内外厂商【shāng】的【de】硅料品质上有差异;
2)硅料和硅片厂商签【qiān】单保【bǎo】量不保【bǎo】价，通常是按月议价，因此【cǐ】销售价格【gé】波动【dòng】性较大;
3)不【bú】同【tóng】的硅料厂商成本差异大，硅料的实时【shí】价格取决于边际成本位置，一段时【shí】间内【nèi】国外厂【chǎng】商的成【chéng】本将对单晶料价格形成支【zhī】撑【chēng】。
单晶用的致密料由于技术壁垒较高，导致供应厂商的集中度较高。
根据【jù】新华网，以N型单晶少【shǎo】子寿命≥1000us的规格要求为例，国【guó】产【chǎn】多晶硅料【liào】的【de】不合格率约为15%-20%，而采用进口的硅【guī】料不合【hé】格率【lǜ】仅【jǐn】为0.9%-0.5%，因此过去几年【nián】致密料主要依赖【lài】进口。
目前国内【nèi】能大【dà】量【liàng】供给单晶料【liào】的供【gòng】应【yīng】商主要有四家【jiā】，即永祥硅业(通威子公【gōng】司【sī】)，大全新能源、新特能源(特变电工子公司)以及【jí】协鑫，国外则主要是OCI和【hé】瓦克等。
短期【qī】内国内产能难以【yǐ】覆盖【gài】，大量进口需求导致【zhì】单晶致密料【liào】的价格支撑较强。
目【mù】前需求端，单晶强势【shì】扩产，开工率较高;而【ér】供给端【duān】国内的单晶致【zhì】密料供【gòng】给相对不足，过去几年【nián】缺口率在60%以上，2019年【nián】国内多晶硅【guī】大量扩【kuò】产，但【dàn】预计仍将有20%以上【shàng】的单【dān】晶硅料需要进【jìn】口。
由于海外硅料【liào】企业的现金成本【běn】相对较高，在【zài】国内单晶硅料产能无法【fǎ】覆盖【gài】的情况下，预【yù】计致【zhì】密料的价格【gé】支【zhī】撑力仍然较强。
为了抢占优质【zhì】硅料的供给，年【nián】初【chū】以来【lái】，隆【lóng】基已经与全【quán】球多家一线硅企签订长期【qī】采购协议，锁定未【wèi】来【lái】9-21年的硅料【liào】供应【yīng】，并且有预付条【tiáo】款。中环则与协鑫深度合作，参股新疆的新产能。
多晶用的菜花料对品质要求比较低，国产硅料可以满足需求。
目前【qián】多晶硅片基本没有新【xīn】增产能，考虑市【shì】场【chǎng】出清和硅耗下降【jiàng】因素，普通菜花料的需求未来【lái】几年几乎没有增长，同时【shí】国内【nèi】多【duō】晶硅【guī】产能扩张【zhāng】之后，菜花料供给【gěi】还在持【chí】续【xù】增加，菜【cài】花料预计长期处于供过于求的【de】状【zhuàng】态。
从531后的【de】产业链价格波动也可以【yǐ】看出，多晶用【yòng】的菜花【huā】料降幅【fú】显著【zhe】高于下游其他环节，而单晶致密【mì】硅料【liào】降幅和【hé】下游【yóu】其他环节【jiē】基本一致。
我【wǒ】们认为两【liǎng】者的【de】价差将长期存在，差【chà】距【jù】幅度【dù】以确保多晶硅片生存为前提。中长期内，单晶致密料的需求有望【wàng】持续扩张，各大硅料【liào】厂商虽然【rán】将竭尽全力提升产出【chū】中致密【mì】料的占比，但受制于工艺，硅料产品【pǐn】中【zhōng】至少【shǎo】有【yǒu】30%的菜花料产出，因此单晶料供【gòng】给【gěi】相对紧张的【de】局面难【nán】以【yǐ】改观甚至【zhì】可能【néng】更加突出，菜花料供给则有【yǒu】较【jiào】强的【de】刚性【xìng】，过【guò】剩局面持续概率较高。
总体来【lái】看，硅片销【xiāo】售结构的剧变导致对于高品质【zhì】多晶硅需求暴涨，同时由【yóu】于多晶【jīng】硅致【zhì】密【mì】料的【de】供给【gěi】仍然有限，上游议价【jià】能力【lì】相对较强;
菜花【huā】料则面【miàn】临过剩局面，由于【yú】多晶硅片已基本丧失【shī】盈利能【néng】力，预计菜花【huā】料的价格将以【yǐ】保【bǎo】障多晶硅【guī】片生存为前提，当前10元/kg的【de】价差已为多晶硅片赢得了0.1元【yuán】/片的【de】成本优势【shì】。
下游:独立大型电池厂崛起，下游议价能力有所提升
电池片【piàn】厂商分散，目前【qián】的议价能力【lì】不强。电池片【piàn】环节的技术资金壁【bì】垒相对低，同时技术路线【xiàn】很多，厂商比较分散，2017年电池【chí】片CR10=43.9%，显著小于【yú】硅片的【de】59.2%，所以【yǐ】目【mù】前的议价能【néng】力【lì】较弱。
电池片厂商盈利能力分化，龙头显著强。
电池片环节整体【tǐ】议价能力弱导【dǎo】致行业平均【jun1】毛利率在整个产业链中处【chù】于较低位【wèi】置，平【píng】均【jun1】的毛【máo】利率大约在5%-15%。
但龙头厂商【shāng】的【de】毛利率【lǜ】水平比落后【hòu】企业要显著高【gāo】，主要由以下两个原因:1)硅片产能过剩比电池片【piàn】更厉害，导致消化产能的压力更多的在上【shàng】游;2)电【diàn】池【chí】片【piàn】技术【shù】更新换代较快，龙【lóng】头在【zài】新技术【shù】的研【yán】发【fā】和跟进上更【gèng】有优势，导致行【háng】业内差距越来越大。
未来，我们认为电池片的议价能力会相对增强。
首先，不【bú】同技术路线【xiàn】成本效率【lǜ】差异【yì】大，高成本电池片【piàn】厂商逐步退出，下游集中度会【huì】相对提【tí】高;其次，硅片产【chǎn】品同质化【huà】，不同【tóng】厂商的产品品质差异较小，下游的【de】转移成【chéng】本低;
另外，随着光伏补贴退坡迈向平价上【shàng】网，电池【chí】片【piàn】环节本身毛利率低，降【jiàng】本【běn】空间相对小，未来以提价【jià】为主，硅片环节【jiē】毛利率相【xiàng】对高，降价空间更大。
新进入者和替代品威胁不大，垂直厂商有扩张动力
随着行【háng】业格局日渐清晰，硅片龙【lóng】头的地【dì】位日渐稳固，对新进入【rù】者【zhě】也建立了足够高【gāo】的壁【bì】垒【lěi】。
一【yī】是资金壁【bì】垒，尽管【guǎn】近几年设备【bèi】投资已经大【dà】幅下降，1GW硅棒和切【qiē】片的产能投【tóu】资仍【réng】接近10亿【yì】元，对【duì】于新【xīn】进入者而言风险收益比偏大;
二【èr】是规模【mó】壁垒【lěi】，目前一线龙头企业的产能门槛【kǎn】已升至20GW以上，巨大的产能【néng】一方面能够降【jiàng】低生产成【chéng】本，同时能【néng】有【yǒu】效【xiào】绑定下【xià】游客户，新进【jìn】入者在产销两端都面临巨大的困境。
此外硅【guī】片行【háng】业的吸引【yǐn】力也较低，随着硅片【piàn】价格大幅下【xià】降，龙头企业的盈利能力大【dà】不如前，对新进入【rù】者的吸【xī】引【yǐn】力也大为减弱。
替【tì】代品的威胁也【yě】较低【dī】，主要是目【mù】前晶硅【guī】产业链非常成【chéng】熟，产业链也都是围绕硅片【piàn】进行，整体【tǐ】不存在【zài】替代品;其他的太阳电池目前在产【chǎn】业链【liàn】成熟性和使用场景上【shàng】也【yě】没法【fǎ】和【hé】晶硅产业链竞争。
有能力改变局面的【de】是【shì】垂直一体化【huà】企业【yè】的延伸。硅片行业的进入者通常是光伏产业链玩【wán】家垂直【zhí】延伸【shēn】进入【rù】，且由【yóu】于光伏制造产【chǎn】业链毛利【lì】率上游【yóu】高下游低【dī】的特点，进入者通常是下【xià】游电池、组件【jiàn】厂商【shāng】向上游延伸居多。
尤【yóu】其重要【yào】的是，由【yóu】于【yú】硅片的成本很大程度上取【qǔ】决于设备，对【duì】于一体化企业并不存在技【jì】术障【zhàng】碍，在技术【shù】路线相对清晰的情况下，电池、组件企业向上游扩张仍【réng】有较【jiào】大吸引力【lì】。
2018年以来，仅【jǐn】内蒙古就有【yǒu】5家企业投资【zī】200亿元以上【shàng】扩张【zhāng】硅片产能，其中【zhōng】绝大部分是单晶产能。
结论:毛利率继续探底下行，未来是龙头的薄利多销时代
整个行业目前处于也将持续处于供大于求的局面。
目前，行【háng】业二【èr】三线厂商还【hái】能存活，随【suí】着【zhe】价格战的延【yán】续，高【gāo】成本产能【néng】逐步出清，行业【yè】集中度【dù】会【huì】进一步提高，在【zài】这个【gè】过【guò】程【chéng】中行业内【nèi】公司的毛利率不可避免会下行;随着下游议价能【néng】力加强和【hé】龙头发起价格战，行业【yè】份【fèn】额将更加集中，格【gé】局则趋于稳定，行业毛利率会在低位区间震荡，迎来【lái】龙头的薄利【lì】多销时代。
单晶或多晶厂商阵营【yíng】内部竞争的【de】关【guān】键是成【chéng】本，因为硅片本身同质性较【jiào】强，在品质和售【shòu】价上【shàng】的差【chà】异不【bú】会很大【dà】，成本是【shì】决定企业【yè】盈利能力的核心因素【sù】，此外【wài】规模、资产【chǎn】负债表也是决定企业命运的重要【yào】因素;
单【dān】多晶【jīng】厂【chǎng】商间竞争的关键是效率和成本的【de】综合【hé】性价比，单晶近年来在降【jiàng】本方面取得了巨大成就，多晶在效率【lǜ】追【zhuī】赶上进【jìn】步却不【bú】明【míng】显，导致主客【kè】易位，未来的努【nǔ】力方向【xiàng】仍是加速转换效【xiào】率的提升。
