信义能【néng】源9-21-9-21招股，公司【sī】发行18.8亿股，其中90.0%为国际发【fā】售，10.0%为公开发售，另有15%超【chāo】额配股权【quán】。每股发行价【jià】1.89港元-2.42港【gǎng】元【yuán】(单位下同);每手2000股，预期【qī】9-21上【shàng】市。
现在市场【chǎng】对光伏板块普遍不看好，不过在招股书中，信义能源向投【tóu】资者释【shì】放【fàng】了高派息的【de】信号【hào】。该公司表示【shì】，有意采纳高派息政策，并将【jiāng】现金流入的【de】大部分作为分派，每个财年【nián】分派【pài】100%可供分派【pài】收入。但高派【pài】息是以稳健的收【shōu】入增【zēng】长及【jí】现金回流为基础的，下面将从公司的【de】现【xiàn】状及【jí】增长前景分析【xī】信【xìn】义光能是【shì】否长期具备高派【pài】息的【de】条件【jiàn】。
首批电站全部列入补贴目录
信【xìn】义能源是从信义光能(00968)分拆【chāi】出来【lái】的子公司，拥【yōng】有及【jí】经营大型地面集中式【shì】太阳能发电场项目，这些项目最初由信义光能开发和建造。
该公司的业务模式【shì】为收购、拥有【yǒu】及管理大型地面集中式【shì】太阳【yáng】能发电场项目组合，并向国【guó】家电网的【de】当地附属公司销售【shòu】电力【lì】，据此产【chǎn】生收益【yì】及现金流【liú】。
从招股书披露【lù】的信息【xī】看，信【xìn】义能【néng】源目前拥有【yǒu】的太阳【yáng】能发电厂项目质量还算可以。智【zhì】通财【cái】经【jīng】APP了解到，信义能源首批【pī】组合的太阳能发电场项目位于【yú】安徽、天【tiān】津、福建及湖北，限【xiàn】电的风险【xiǎn】低，且这【zhè】些【xiē】发电【diàn】场均已并入国家【jiā】电网，并已列入第六及第七【qī】批补【bǔ】助【zhù】目【mù】录，可在平均剩余年期17年内按同一适用比【bǐ】率收取上【shàng】网电价。
换句话说，信义能源未来【lái】能够依靠【kào】这【zhè】批太阳能【néng】发电场项目获得稳定的【de】收【shōu】入来源【yuán】，而不受今年【nián】年中光伏补贴退坡的新政影响。
过去【qù】几年，随着首批【pī】大型【xíng】地【dì】面【miàn】集中式太阳能发【fā】电场项目开始并网，及愈来愈多太【tài】阳【yáng】能发电场完【wán】全投入业务营运，平【píng】均利用率上升，信义能源【yuán】的收入稳步增长【zhǎng】。
招股书【shū】数据显【xiǎn】示，2015、2016及【jí】2017年，信义能源首批组合的【de】已并【bìng】网大型地【dì】面集中式太阳能发电场项【xiàng】目总核准容【róng】量分别为610兆瓦、954兆【zhào】瓦及【jí】954兆瓦。
2015、2016及2017年，信义能源收入【rù】分别为3.13亿港元、9.68亿港【gǎng】元、11.16亿港元。净【jìng】利【lì】润分【fèn】别为【wéi】2.56亿港元、6.59亿港元、7.19亿港元。毛利率由72.1%稳定增长【zhǎng】至74.1%。今年上半年，收入6.04亿港元，净【jìng】利润3.63亿港元。
发电补贴未到位，应收账款巨大
但【dàn】值得【dé】一提的是【shì】，在信义能源【yuán】需要【yào】面临【lín】与其他同行一样的补贴【tiē】延期发放的问题。
该公【gōng】司收入分为两【liǎng】类，一类是电力销售收【shōu】入【rù】，即按当地燃煤电厂的上【shàng】网基准电价费率获得的发【fā】电收入;二类电价调整收入，指上网电价费率与【yǔ】电力【lì】销售的差额，亦【yì】为自中国政府已【yǐ】收或应收的【de】收益部分，也【yě】就是【shì】我【wǒ】们通常说的政府补贴。目前【qián】信义能源【yuán】大部【bù】分收【shōu】入来自电【diàn】价调整【zhěng】收入，如果政【zhèng】府补【bǔ】贴延【yán】迟发放，现金回流的时间就会延【yán】长。
过【guò】往纪录【lù】期内，信义能源电价调整应收款项快速【sù】增加，截至2015、2016及2017年底【dǐ】，首批太阳能发【fā】电场项目【mù】电价调整应【yīng】收【shōu】款【kuǎn】项分【fèn】别2.24亿港元、8.21亿港【gǎng】元及14.02亿港【gǎng】元，截【jié】至9-21，电价调【diào】整应【yīng】收【shōu】款项达到约18亿港元。
招股书也提到，“任何国家电网地方【fāng】附属公司没【méi】有支付重大电价调整金额，或太阳能发【fā】电【diàn】场【chǎng】项目【mù】严重延迟列入补【bǔ】助目【mù】录或【huò】严重延迟收到已名列补助目录的太阳能发电【diàn】场【chǎng】项【xiàng】目电价调整，可能【néng】对我们【men】的业务、财务状况、经营业绩及现金流量【liàng】以及【jí】分【fèn】派【pài】水平造成重【chóng】大【dà】不利影【yǐng】响。”在【zài】这种情况下【xià】，若没有足够经营现金流【liú】入【rù】，承【chéng】诺的高派息率也只【zhī】是纸上谈兵，如果【guǒ】情况严【yán】重，该公【gōng】司可能甚至需要出售【shòu】发【fā】电【diàn】场，以提供额外的财务资源。
行业拐点未至，公司前景未明
实际上，过去几年，在高额补贴的政策推动下，中国风电和光伏发电迅猛发展，以【yǐ】前所未有的速度一举【jǔ】成【chéng】为全国第【dì】一风电和光伏装机大国，但与此【cǐ】同时，可再生能源发电的补贴缺口也不【bú】断扩大【dà】，以至于成【chéng】为行业发【fā】展的瓶颈。今年6月，国家能源局发布的光【guāng】伏【fú】新政，目的在于【yú】限规模【mó】、降补贴，倒逼光伏加速市【shì】场【chǎng】化。
据智【zhì】通财经APP了解【jiě】，国家发改委【wěi】能源研究所研究员时璟【jǐng】丽【lì】曾表示，截至2017年底，可再生能源【yuán】累计补【bǔ】贴资金缺口已超过【guò】1100亿【yì】元，其中光伏补【bǔ】贴缺口455亿元，占比【bǐ】约【yuē】40%。按照国【guó】家发改委【wěi】、财政部、国家能源局发【fā】布的823号文件中【zhōng】控制需【xū】要补【bǔ】贴的规模，2020年当年的补贴资【zī】金【jīn】缺口仍然接近【jìn】1000亿元。
补贴缺口迟【chí】迟没有填补的影响已经开【kāi】始显现。智【zhì】通财经APP获【huò】悉，中国【guó】监管机构【gòu】的一【yī】项调查【chá】显【xiǎn】示，由于政府补贴推迟发放，宁夏西北地【dì】区的【de】许多项【xiàng】目难以维持运营，甚至可【kě】能面【miàn】临破产。
而光伏【fú】新【xīn】政则加速了行【háng】业洗牌。还有业【yè】内人士透露，不少项【xiàng】目【mù】开发商【shāng】资金链断裂，他们【men】要么被【bèi】迫接受高利率贷款勉强维【wéi】持运营，要么转【zhuǎn】让光伏电站，如兴业太阳能、正泰【tài】电器、科陆电【diàn】子【zǐ】、珈伟股份等公司在光伏新政实施后，纷【fēn】纷转【zhuǎn】让电站资产。以前被视【shì】为“摇【yáo】钱树”的【de】光伏发电【diàn】站现在竟成了一种累【lèi】赘。
据国际能源网/光【guāng】伏【fú】头【tóu】条统计，截【jié】止目前【qián】，我国【guó】已注销光伏企业达【dá】2744家，其中2018年【nián】6月新政发布之后【hòu】至目前，注销光伏企业达【dá】638家。
再【zài】来看看信义【yì】能源的增长前景。作为【wéi】纯光伏【fú】电站运营商，信义能【néng】源业务增【zēng】长的【de】方式无非是【shì】扩【kuò】大规模【mó】，即向母公司【sī】信义光能或第三方收购光伏电站，从募资计划看，信义能源集资【zī】所得【dé】其中90%将【jiāng】用于购【gòu】买母公司信义光能【néng】的发电站。
然而，扩张需要【yào】资金，正【zhèng】如【rú】前面所提【tí】到的，信义能【néng】源的现金流很大程度依【yī】赖补贴的发放，而这在中短期【qī】内似乎还看不【bú】到加速的【de】迹象。此【cǐ】外【wài】，光【guāng】伏行业融资利【lì】率极【jí】高，通过贷款【kuǎn】、发债【zhài】等【děng】方式获取资金无疑会大【dà】大加【jiā】重债务压【yā】力【lì】。虽然【rán】信义能源目前负债率为32.11%，在同【tóng】业不算高【gāo】，但现金及现金等价物仅5.05亿港元，因【yīn】此短【duǎn】期内信义能源【yuán】扩张的能力有【yǒu】限。
补贴【tiē】退坡、平价上网是【shì】未来可再生能【néng】源发电【diàn】行业的【de】趋势。经历光伏新政的【de】“当头一棒”后，光伏板块几乎被打【dǎ】趴【pā】在【zài】地，可以预见平价【jià】上网【wǎng】到来之前，行【háng】业【yè】的洗牌仍将持续，板【bǎn】块也难有可持续的反弹行【háng】情，打着高派息口【kǒu】号上【shàng】市【shì】的信义能源，能【néng】否受市场青睐呢?我们【men】拭目以待。
