尽管汉能的风格保持一贯高【gāo】调【diào】，但是【shì】近期【qī】的行【háng】为仍【réng】然与汉能薄【báo】膜的私有化回A股不无关系。
9-21，汉能移动【dòng】能源控股【gǔ】集【jí】团有限【xiàn】公司公告称，决定对持有汉能薄膜发【fā】电集【jí】团【tuán】有限公【gōng】司股票的所有投资【zī】人发出私有【yǒu】化要【yào】约，私有化之后公司【sī】拟在国内A股上市【shì】。
另据港交所公告【gào】，港【gǎng】交所接【jiē】香港证监会【huì】指令【lìng】，于9-21即时【shí】停【tíng】止汉能薄膜发电【diàn】集团有【yǒu】限【xiàn】公司股份买卖。港【gǎng】交所发言人于9-21表【biǎo】示，确认汉能薄膜发电适用港交【jiāo】所新修【xiū】订的《上【shàng】市【shì】规【guī】则》。汉能薄【báo】膜【mó】发【fā】电也【yě】公告称，由于在上市规【guī】则修订除牌【pái】架构生效日期(9-21)之时，公司股份停牌已经超过十【shí】二个月，倘若股份自【zì】生效日期起再连【lián】续十二个月继续停牌，按照规定港交所将取消公【gōng】司的上市地位。
一【yī】方【fāng】面汉能薄【báo】膜的退市风险【xiǎn】加大;另一方【fāng】面【miàn】分众传媒【méi】、三六零等私有化回归A股后出现了巨额回报。汉【hàn】能薄【báo】膜此【cǐ】时私有化回归A股既是无奈的结【jié】果，也是利【lì】益【yì】最大【dà】化的选择，只是【shì】，汉能薄膜回归A股，尚有重重困难，还须过了以下“五关【guān】”。
第一关：行业景气度下滑关
光伏发电，作为适用范围最广的【de】新能源产业【yè】，在发达国家【jiā】已【yǐ】经大面积【jī】推【tuī】广实【shí】施，在【zài】中国也一直受到政策的扶持。不过光【guāng】伏发【fā】电的发展始终存在两个难题【tí】：一【yī】是光伏发电成本高昂，必【bì】须依靠政府补贴支【zhī】持;二【èr】是国内【nèi】缺乏【fá】核心技术【shù】，导致【zhì】中国在【zài】光伏发【fā】电领域的技【jì】术和应【yīng】用只是处于世界的下游水【shuǐ】平，光伏发【fā】电的成本较高。
随【suí】着【zhe】中国光伏产业【yè】快速发展，光伏产业的景【jǐng】气【qì】度却大幅【fú】下滑，某些产品已经【jīng】出现产能过【guò】剩、企业【yè】普遍经营困难等问题，国家的扶【fú】持力【lì】度也逐渐下降。今【jīn】年国家发改委、财政部、国家能源局联【lián】合出【chū】台了【le】“531新政”，降低了光【guāng】伏发电【diàn】的补贴，虽然未【wèi】直接触及到薄膜太阳能电池，但是却导致整个光伏发电领域的融资和上市变得更加困难【nán】。另外，受技术方面的制约【yuē】，薄膜【mó】电【diàn】池【chí】的使用成本过高。据【jù】媒体计算，消费者如果购买安装汉能所力推【tuī】的【de】汉瓦【wǎ】，消费【fèi】者【zhě】的收益主要来自电【diàn】费补贴，按照北京市场综【zōng】合收【shōu】益计【jì】算，在不维【wéi】修、不补【bǔ】贴下滑、转化率不降低情况下，需要【yào】近【jìn】12年才【cái】能收【shōu】回成【chéng】本，显然并不划算。
更重要的是光【guāng】伏行业发【fā】展存在瓶颈【jǐng】。光伏发【fā】电受到天气的限制，在储能技术解【jiě】决之前，不【bú】可能成为主【zhǔ】要【yào】供应能源，即便【biàn】是光【guāng】伏产业使【shǐ】用【yòng】较【jiào】广泛的欧盟【méng】，预计到2020年太阳能光伏【fú】发电也仅占欧盟总【zǒng】发电量的12%。而行业发展【zhǎn】前景【jǐng】会直接影【yǐng】响汉能【néng】在A股上市。
第二关：关联交易背后的诚信关
汉能薄膜【mó】存在大【dà】量关联交易【yì】，而关联【lián】交易【yì】的背后则很可能是财务和经营问题。汉能停牌【pái】前的2014年，汉【hàn】能薄膜发电的关联交易达到60%——汉能【néng】薄膜发电的母公【gōng】司和上市【shì】公司以及子【zǐ】公司【sī】三方之间长期存【cún】在频繁巨额【é】的零件及成品的交叉式关【guān】联交易;另【lìng】外，公【gōng】司的应收【shōu】账【zhàng】款中，相当【dāng】数【shù】量为母公司占【zhàn】有。
这种关联交易自然引【yǐn】来了浑水机构的关注与做空，也遭到了香【xiāng】港【gǎng】证监【jiān】局的立案调查【chá】。此【cǐ】后汉能薄【báo】膜主【zhǔ】动清理【lǐ】了关联交易，由【yóu】此导致的后【hòu】果【guǒ】是收入与利润大幅下降，“脱水”后【hòu】的汉能薄膜发【fā】电上市公司收入从2014年【nián】的76亿元人民币【bì】骤降至2015年的【de】30亿元，净利润【rùn】从盈利26亿元变成亏损102亿元。2018年【nián】汉能薄膜发电的业绩大幅回升，但同时其【qí】关联【lián】交易也【yě】大幅回升，只不过【guò】其流程更加复杂和【hé】隐蔽。在业绩回升【shēng】过程中，今【jīn】年公【gōng】司【sī】整体的毛【máo】利润率【lǜ】大幅度上升【shēng】至【zhì】59.8%，不得不令人怀疑财务【wù】数据的真实【shí】性。
第三关：控股权之迷局关
汉能薄膜【mó】发【fā】电上市公司的控股权问题一【yī】直【zhí】被市场诟病，市场【chǎng】怀【huái】疑李【lǐ】河君通过股权代持控制了远超过其公开【kāi】的持股【gǔ】比例【lì】的股份，以此来掩盖其关联交【jiāo】易。在汉能薄膜停【tíng】牌前的【de】两年中，曾遭遇浑水机构三次做空，但在首【shǒu】次【cì】做【zuò】空中其股【gǔ】价却【què】逆势上【shàng】涨。根【gēn】据彭【péng】博社【shè】的分析，李【lǐ】河君通过自己积极的购买活动实现了股价上涨【zhǎng】，通过不断购【gòu】买更多的【de】股【gǔ】票【piào】使自己的账面财富越积越多。在市场对其估值【zhí】和营收的质疑【yí】声中，其股价猛涨了数倍【bèi】。不过【guò】，资金链【liàn】的断【duàn】裂最【zuì】终导【dǎo】致汉能【néng】薄膜发电的股价崩溃， 9-21，短短20多分【fèn】钟的时间【jiān】内股价暴跌【diē】46%，随后香港证监会强令汉能【néng】薄膜发电停牌并对该公司启动立案【àn】调查，该股停牌【pái】至今【jīn】。控【kòng】股【gǔ】权的不清不楚成为汉能回归A股的一大障碍【ài】。
第四关：A股IPO核准关
近两年【nián】沪深A股进入【rù】熊市，股市的【de】低【dī】迷自然影响到了IPO的【de】融资规模，尤【yóu】其是新股【gǔ】上市后冲高回落，目【mù】前有多【duō】家【jiā】近【jìn】两年上【shàng】市【shì】的次新股【gǔ】跌破发【fā】行【háng】价。另外，虽然沪深A股的估值高于【yú】港【gǎng】股，但【dàn】是IPO的难度也高于港股【gǔ】，关于收【shōu】入及【jí】利润的硬约束是次要的，重要的是在核准制下监管【guǎn】层【céng】对上市标准【zhǔn】的把握。由【yóu】于【yú】主营业【yè】务和经【jīng】营实体在内地，在跨境执法权受限的情【qíng】况下，香港证监会很难真正对其实施非常有效【xiào】的彻【chè】底调【diào】查，因此【cǐ】香【xiāng】港证监会对汉能【néng】薄膜发电的调查至今未【wèi】有【yǒu】结果。如果汉能薄膜发电私有化退市，香港证监会很可能会【huì】终止对【duì】汉能【néng】及李河君的调查，也【yě】令香港证监会摆脱【tuō】了尴尬局面【miàn】，但是港【gǎng】股问题未明【míng】确，中国【guó】证监会又怎能接【jiē】受汉【hàn】能薄膜【mó】发【fā】电的IPO。如【rú】果【guǒ】汉能回A是为了“脱罪”，A股也不会为此成为背锅侠。
第五关：资金关
俗话说一【yī】文钱难倒英【yīng】雄汉【hàn】，私【sī】有【yǒu】化需要【yào】巨资，而A股IPO融资规模会明显偏低。汉能【néng】私有化的方案，就港【gǎng】交所的规则而言，明显【xiǎn】有利于投【tóu】资【zī】者，因【yīn】此私有化要约很【hěn】容易【yì】实现【xiàn】，最大【dà】的难度反而在资金面。
汉能薄膜【mó】发电以每【měi】股不低于5港元进行要约私有化，若【ruò】以2018年中期财报的信息计算，李河【hé】君直接【jiē】及间接【jiē】合计【jì】持有上市公司73.96%的股份【fèn】，私【sī】有化【huà】其【qí】余股份需要【yào】548亿港币。虽然不知道李河君的实【shí】际【jì】持股，但是这【zhè】并不重要，因为汉能已经【jīng】出现资金【jīn】紧【jǐn】张，倘若随后不【bú】能迅速在A股上市【shì】，难以支付过桥资金【jīn】的利率，则资金链的崩断几乎无可避免【miǎn】。但是以目前沪深A股的现状，新股【gǔ】发行的市盈率【lǜ】基本控制在23倍之下;以汉能薄膜2017年利【lì】润2.6亿港【gǎng】币【bì】计算，合理【lǐ】市值仅60亿【yì】元;以2018年上半年实现73.3亿港币计算，合理市值3371亿【yì】港币，发行募资可【kě】以【yǐ】达到【dào】500亿港币。只是【shì】上半年【nián】暴增【zēng】30倍的利润、59.8%的毛利【lì】率，能得到A股发审委的认可吗【ma】?更何况【kuàng】沪深A股【gǔ】的发行【háng】上市【shì】周期可能【néng】长达2至3年，汉能薄【báo】膜的【de】高【gāo】利润率【lǜ】能持续到上市那一刻吗?
七月初，网传汉能【néng】集团要求员工购【gòu】买非公开定【dìng】向发【fā】行的理财产【chǎn】品，最低认购起步20万元。在靓丽的报表【biǎo】下面，汉【hàn】能薄【báo】膜上半年期末【mò】现【xiàn】金余额仅有【yǒu】9.97亿元人民【mín】币【bì】。对于【yú】汉能而言【yán】，回归A股似乎远水不解【jiě】近渴。
汉能薄膜公告欲回归A股，与其说是利益最大【dà】化的【de】选择【zé】，不如说是“醉【zuì】翁之意不在酒”——退市【shì】压力【lì】过大，港【gǎng】交所监【jiān】管风险提升，以回【huí】A转【zhuǎn】移视线。若一定要回A，先过“五关”再【zài】说吧。
